万科于3月17日晚间披露了2019年年报，公司2019年实现营业收入3678.94亿元、归母净利润388.72亿元，同比分别增长23.59%以及15.1%。利润增速小于营收增长，主要是受到毛利率下降、投资收益减少等因素的影响。

此外，万科2019年实现销售面积4112.2万平方米，同比增长1.8%；实现销售金额6308.4亿元，同比增长3.9%。销售面积增速快于同期全国商品房的销售面积增速-0.1%，但销售金额增速慢于全国商品房的销售金额增速6.5%。

 毛利率下降、投资收益减少等因素拖累利润增长 

2010-2019年的十年间，万科的营业收入从507.14亿元上升至3678.94亿元，归母净利润从72.83亿元上升至388.72亿元，年均复合增速分别达到24.63%以及20.45%。

值得一提的是，公司2019年的营收、归母净利润均创下1991年上市以来新高。

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图1：2010-2019年万科营收、归母净利润及其增速

但同时需要看到的是，万科2019年的归母净利润增速明显慢于营收增长。仔细研究发现，毛利率下降、税金及附加增加、投资收益减少均是重要原因。

数据显示，万科的毛利率由2018年37.48%下降至2019年36.25%。其中，房地产及相关业务的结算毛利率为27.2%，较2018年下降2.5个百分点，盈利能力有所减弱。

税金及附加金额由2018年231.76亿元上升至2019年329.05亿元，增幅达41.98%，明显高于同期的营收增速23.59%。公司表示主要原因为“结算规模增加及土地增值税计提增加”。

投资收益金额由2018年67.88亿元下降至2019年49.84亿元，同比减少26.6%。仔细分析发现，主要原因为对联营企业和合营企业的投资收益下降明显。

 全年销售6308.4亿元 增速落后于全国大盘 

万科2019年实现销售金额6,308.4亿元，同比增长3.9%，落后于全国商品房的整体销售增速。根据国家统计局的数据，2019年全国商品房销售金额15.97万亿元，同比增长6.5%。

对比万科的历史销售数据，公司2019年的销售增速延续着2017年以来的放缓趋势。

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图2：2010-2019年万科历年销售额

由于房地产企业销售和结算之间存在一定的时间差，当年的销售额会反映在未来几年的营业收入中。因此，万科2018年和2019年销售增速放缓可能会拖累其未来几年业绩增长。

 审慎拿地 新增总规划建筑面积明显减少 

拿地方面，万科2019年新获取项目147个，总规划建筑面积3,716.5万平方米，权益规划建筑面积2,478.4万平方米，权益地价总额约1,549.6亿元，新增项目平均地价为6,252 元/平方米。

对比2015年以来每年的新增总规划建筑面积，万科2019年的拿地颇为谨慎，拿地面积明显低于2017年和2018年。

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图3：2015-2019年万科每年新增总规划建筑面积

总项目资源上，万科截至2019年底拥有在建项目总建筑面积约10,256.1万平方米、规划中项目总建筑面积约5394.3万平方米。此外，公司还通过参与一些旧城改造项目拥有权益建筑面积合计约492.9万平方米。

按照万科2019年的销售面积4112.2万平方米进行测算，这些土地储备可以满足公司未来几年的开发与销售。

 偿债压力小 经营现金流净额多年保持正值 

截至2019年年底，万科账上的有息负债金额为2578.5亿元，其中短期借款和一年内到期的有息负债合计938.9亿元，占比36.4%。

公司账上拥有货币资金1661.9亿元，高于一年内到期的流动负债总和938.9亿元，短期偿债压力较小。同时，公司2019年产生经营性现金流净额456.9亿元，相比2018年同期增长35.9%且连续十年以上保持正值。

截至2019年年底，万科的净负债率（有息负债减去货币资金，除以净资产）为33.9%，相比2018年有所上升。

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图4：2015-2019年万科历年净负债率

万科的融资来源中，银行借款占比54.5%，应付债券占比24.1%，其他借款占比21.4%。

 “野蛮人”逐渐离场 2020年前两月销售下滑 

从2019年万科的股权变动来看，“野蛮人”继续离场。

公告显示，大家人寿（原“安邦人寿”）于2019年9月通过ETF换购方式换购万科A股股份1.96亿股。换购完成后，大家人寿持有万科总股本的4.29%。

2019年11月，万科公告称2019年4月29日至2019年11月22日期间，钜盛华及其一致行动人前海人寿通过集中竞价方式合计减持万科A股股份约4.9亿股，占万科总股本的4.33%。

2019年12月，万科再次公告2019年11月27日至2019年12月19日期间，钜盛华和前海人寿通过集中竞价方式合计减持万科A股股份5.65亿股，占万科总股本的5%。

截至2019年底，钜盛华持有万科A股约4.03亿股，占万科总股本的3.57%；大家人寿持有3.43亿股，占万科总股本的3.04%。

进入2020年以来，受新冠肺炎疫情影响，万科前两月的销售额同比去年有所下滑。数据显示，公司2020年1-2月累计实现销售金额829.4亿元，同比减少约9.92%。

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