【读财报】均胜电子：“买买买”后消化不良 业绩承压下安全业务引入战投
均胜电子近日公告称完成兑付2019年度第一期中期票据，本息兑付金额约为5.3亿元。
自2011年通过并购实现A股上市以来，均胜电子持续上演“蛇吞象”式外延收购大戏，在推升公司营收规模的同时，也带来了毛利率下降、管理费用率上升以及利息费用高企等潜在问题，最终使得公司盈利水平承压。
2020年以来，均胜电子出售部分非核心资产，同时对旗下亏损的汽车安全事业部引进战略投资者。从2021年前三季度的业绩表现来看，公司盈利能力仍未见到明显好转。
“买买买”：多起大额并购推升营收规模
均胜电子的主营业务为汽车安全系统、汽车电子系统（包括智能座舱与智能驾驶、新能源电控）。2021年上半年，公司来自于汽车安全系统、汽车电子系统的营业收入分别为173.42亿元、60.62亿元。汽车电子系统业务中，智能座舱与智能驾驶、新能源电控分别贡献营收50.6亿元和10亿元。
梳理均胜电子的发展历史可以发现，“并购”是其中最为重要的一个关键词。公司的营收大部分来自于对外收购，但这也给公司带来了财务、整合上的压力。2016年，公司以9.2亿美元购买KSS项目的100%股权，后者是全球四大汽车安全系统供应商之一，主营业务为汽车安全类产品的研发、生产和销售；2018年，公司拟以不高于15.88亿美元购买高田资产。收购前，高田公司深陷“气囊门”事件且持续亏损。
图1：均胜电子的部分重要收购
经过持续收购，均胜电子的营业收入从2012年53.58亿元急剧膨胀至2019年616.99亿元。然而，公司的盈利水平并没有随着收入的增长而持续大幅提升，在2018年达到归母净利润的高点13.18亿元后连续两年出现下降。
图2：2012年至2020年均胜电子营业收入、归母净利润
业绩承压：毛利率下降、费用率高企
研究发现，导致均胜电子盈利增长不及预期的原因主要包括毛利率下滑、管理费用率较高、利息负担居高不下等。
数据显示，自2015年以来，均胜电子的毛利率持续下滑。虽然公司2018年的毛利率小幅反弹至约17%，但随后又拐头向下，2020年进一步降至13.31%。
图3：2012年至2020年均胜电子毛利率、费用率变化
费用方面，均胜电子的管理费用率（按照新准则，管理费用中包括管理费用和研发费用）持续维持在高位。自2018年以来，公司的管理费用率均超过同期营业收入的10%。
此外，均胜电子的资产负债率持续超过60%，部分年份甚至接近70%，大幅高于同属于申万汽车零部件行业企业的资产负债率中位数水平。高负债下，公司的利息费用持续高企，2018年至2020年均超过10亿元。2021年截至三季度末，均胜电子的有息债务规模达到197.56亿元，期间的利息费用支出为7.31亿元。
另外值得注意的是，均胜电子控股股东股份质押比例也较高。截至2021年8月27日，均胜集团及其一致行动人王剑峰累计质押公司股份约3.6亿股，占其持股比例为70.48%，占公司总股本比例为26.32%。
瘦身：出售非核心资产 安全业务引入战略投资者
面对业绩压力，均胜电子开始业务瘦身。
2020年11月，均胜电子公告称香山股份拟以现金方式收购均胜电子的控股子公司均胜群英51%股份，交易总金额为20.4亿元。均胜群英主要从事汽车功能件相关业务，2019年实现营收33.77亿元，归母净利润1.42亿元。出售均胜群英后，均胜电子的业务主要集中于汽车安全和汽车电子两大领域。
2021年11月12日，均胜电子公告汽车安全事业部引进战略投资者先进制造业基金二期、合肥建恒新能源、肥西产投，三者分别出资15亿元、6亿元和4亿元。具体操作路径为均胜电子新设汽车安全事业部境内控股主体安徽均胜控股，并在安徽均胜控股层面增资引进战略投资者。此次交易确定的均胜安全控股全部权益价值约为22.92亿美元。增资完成后，均胜电子间接持有均胜安全控股的比例下降至约60%。
图4：均胜安全控股引入战略投资者前后的股权结构
公开数据显示，均胜安全控股近几年业绩表现不佳，营业收入呈下滑趋势，净利润由盈转亏。2021年前三季度，均胜安全控股实现营收37.56亿美元，净利润亏损1.58亿美元。
图5：2019年至2021年前三季度均胜安全控股业绩表现
2021年，均胜电子的业绩未见明显好转。2021年前三季度，公司实现营收341.07亿元，同比小幅下降0.67%；实现扣非后归母净利润1.09亿元，同比下降59.33%。
其中，公司2021年第三季度营收同比下降21.68%、归母净利润亏损2.51亿元。公司表示业绩下滑的原因为2021年第三季度芯片短缺对于全球供应链的影响加剧，北美、欧洲和亚洲地区相关车企相继削减产量或停产；部分上游原材料价格与运输费用大幅上涨，影响毛利减少约2个百分点。
业绩承压的背景下，均胜电子股价表现也落后于同业。2016年以来，公司股价整体处于区间震荡走势，最新股价（前复权）仍低于2015年收盘价。2021年，公司股价全年下跌12.62%，同期申万汽车零部件指数上涨接近两成。
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