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菱电电控日前递交了科创板首次公开发行股票招股说明书(申报稿)。

招股书显示,公司拟公开发行不超过1290万股,募资约5.47亿元,用于电控汽车动力控制系统产业化项目以及补充流动资金。

2019年,公司符合“国VI”排放标准车型的EMS产品迅速增多,拉动营收及利润大幅增长。不过,公司应收账款及存货也明显增加,经营活动现金流量净额由正转负,利润含金量需留意。

受益于产品进入“国VI”目录 营收利润激增 

菱电电控主要从事汽车、摩托车发动机管理系统及新能源汽车动力电子控制系统的研发、产销和技术服务。其中,汽车发动机管理系统(EMS)和技术服务系公司最主要业务和营收来源。

作为发动机系统和整车的核心部件,汽车发动机管理系统长期以来被德国博世等跨国EMS厂商垄断。截至2019年末,公司是国内仅有的获得汽油车“国VI”车型公告的两家自主电控企业之一。

2019年,公司营收5.36亿元,归母净利润8116.27万元,同比分别增长114.79%和269.37%。

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图1:菱电电控2017-2019年业绩变动

具体来看,2019年公司符合“国VI”排放标准车型的EMS产品增多,新产品量价齐升,推动公司EMS产品收入增长。同时,由于大部分“国VI”车型的EMS项目开发均收取技术开发服务费,2019年公司技术服务收入同比大幅增长1353.04%,营收占比达到9.95%,较2018年上升8.48个百分点。

查阅招股书发现,公司技术服务的毛利率相对较高,2019年约为67.06%。受益于技术服务营收占比提升以及汽车EMS产品毛利率小幅上升,2019年公司综合毛利率同比上升约5.17个百分点,进而推动公司利润增长。

2017-2019年(以下简称“报告期”),公司毛利率呈上行趋势,截至2019年末达到约32.38%,较期初增长约7.43个百分点,毛利率高于同行业平均水平。

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图2:2017-2019年菱电电控与可比公司毛利率变动

值得注意的是,招股书提示公司现阶段的业绩增长主要受益于“国VI”。未来,公司存在因客户新车型开发需求下降,以致技术服务收入无法持续增长的风险。此外,公司业绩受汽车行业影响较大。若汽车销量持续下滑,可能导致公司订单减少并影响公司盈利能力。

应收账款及存货攀升 减值风险值得关注 

截至2019年末,公司账面应收账款约2.26亿元,同比增长215.83%。报告期内,公司2019年应收账款周转率相较于前两个年度有所上升,虽仍低于同行业平均水平,但差距逐步缩窄。

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图3:2017-2019年菱电电控与可比公司应收账款变动

根据招股书,公司客户主要为整车厂商,信用资质较高,应收账款发生坏账损失的风险相对较小。不过从财务数据来看,2019年公司计提应收账款坏账准备合计约1384.2万元,同比增长约209.3%。招股书提示,随着公司业务规模的逐年增长,应收账款可能持续上升,若行业发展出现系统性风险,公司客户经营困难或者与公司合作关系恶化,可能导致回款周期增加甚至无法收回货款,进而对公司经营产生不利影响。

此外,公司存货增长较快,截至2019年末约1.42亿元,同比增长96.55%,较2017年末增长267.44%。报告期内,存货周转率较呈下滑趋势,低于同业公司平均水平。

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图4:2017-2019年菱电电控与可比公司存货变动

招股书提示,若未来公司产品出现滞销或大幅降价等情况,可能会导致公司存货积压并给公司带来较大资金压力,使公司面临存货跌价风险,并对公司业绩造成不利影响。

值得注意的是,除了潜在的减值风险外,应收账款与存货还影响着企业的盈利质量和现金流。数据显示,2019年公司净利润为8116.27万元,同比增长269.37%,但经营性现金净流出约1637.47万元,上年同期为净流入410.08万元,经营活动现金流量净额由正转负需留意。

募资扩产主要以汽油领域为主 

根据招股书,公司拟募资总额约5.47亿元,其中3.4亿元用于汽车动力控制系统产业化项目。

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图5:菱电电控募集资金运用

具体来看,汽车动力控制系统产业化项目的主要内容为扩产,建成后将新增ECU/VCU/MCU/GCU合计80万套/年的产能。其中,新增纯汽油EMS产能50万套/年。

查阅招股书,公司EMS产品当前尚需大量二三线整车厂“国VI”排放车辆投入使用验证才能进入一线自主品牌。但2018年开始,国内车市下行,二三线自主品牌市场份额急剧下降。市场结构的变化可能导致大量二三线整车厂推迟或取消“国VI”车型开发,这将给公司带来重大不利影响。另一方面,公司现有及新增产能仍以汽油EMS领域为主。然而,“电动化”、“混动化”等对汽油机电控系统提出了技术挑战。

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