上海家化：营收增长、扣非利润下降，费用攀升或是主因

上海家化于2月19日盘后披露了2019年年报。数据显示，上海家化于2019年实现营业收入75.97亿元、归母净利润5.57亿元，同比分别增长6.43%以及3.09%。

如果扣除非经常性损益后，归母净利润约为3.80亿元，同比减少16.91%。翻查财报发现，公司2019年产生约1.78亿元非经常性损益，其中有1.38亿元来自于非流动资产处置损益。

单季度数据来看，上海家化2019年四季度产生的归母净利润约为0.17亿元，同比减少超过八成。同时，四季度的扣非后归母净利润出现亏损，金额约为39.43万元。

毛利率降低、销售费用上升等均是导致上海家化2019年利润增速小于营收增速的重要原因。其中，毛利率由2018年62.82%下降至2019年61.87%。2019年的销售费用为32.04亿元，同比增长10.43%。

 个人护理贡献六成以上营收，美容护肤业务原地踏步 

上海家化主营为美容护肤、个人护理以及家居护理产品的研发、生产和销售，拥有包括佰草集、双妹、美加净、六神、高夫、汤美星以及启初等在内的多个品牌。

从2019年营收构成来看，个人护理业务产生营收最多，达到49.01亿元，同比增长7.93%。美容护肤业务同期产生营收23.56亿元，只同比增长了0.06%。对比而言，家居护理业务增速最快，达到42.89%，但由于该业务营收基数较小，整体贡献有限。

2011年，平安集团通过收购上海家化集团100%股权成为上海家化最大股东。随后几年，平安以要约收购、二级市场增持等方式，进一步增加在上海家化的持股比例。截至2019年年底，中国平安保险（集团）股份有限公司通过上海家化（集团）有限公司、中国平安人寿保险股份有限公司－传统－普通保险产品等持股主体合计持有上海家化超过50%股权。

伴随着股权结构的变更，上海家化也经历了一系列重大人事更迭。2013年，原董事长葛文耀离职，职业经理人谢文坚接任；2016年，谢文坚辞任，张东方接任上海家化董事长。

 2019年扣非利润不足2014年五成 

回顾上海家化最近十年的业绩表现，大致可以划分为两个阶段。

第一阶段为2010-2014年，表现在营收、利润同步上升。其中营业收入从2010年30.94亿元上升至2014年53.35亿元，同期的扣非后归母净利润从2.68亿元上升至8.74亿元，复合增速分别达到14.59%以及34.38%。

第二阶段从2015年开始至今，具体表现为营收增长但扣非利润下滑。数据显示，上海家化的扣非后归母净利润在2014年见到高点8.74亿元后逐步下滑，到2016年时只有2.05亿元。虽然其后有所回暖，但2019年离最高点仍然不足五成。

 营收、利润规模仍领先同行，市值被超越 

是行业不景气导致的扣非利润下滑吗？从统计数据来看，可能并不是这个原因。

根据Euromonitor的统计数据显示，我国化妆品市场销售规模从2010年2045.33亿元增长至2017年3615.70亿元，复合增长率达8.48%。国家统计局数据显示，2019年我国化妆品类同比增长12.6%（限额以上单位消费品零售额）。这一增速明显快于上海家化2019年的营收增长。

另一方面，随着市场规模扩大，越来越多的日化企业开始登陆A股资本市场。按照Wind个人用品分类，2017年包括拉芳家化、珀莱雅以及名臣健康在内的三家企业完成A股上市；2018年，御家汇登陆创业板；2019年，丸美股份登陆主板。

查询2019年前三季度财务数据发现，相比上述新上市企业，上海家化不管是在营收规模还是净利润方面均处于领先位置。

但是，上海家化的市值却接连被珀莱雅、丸美股份所超越。截至2020年2月20日收盘，丸美股份、珀莱雅以及上海家化的市值分别为309亿元、240亿元以及186亿元。

市值背后可能反应的是投资者对几家公司未来成长性的预期。财务数据显示，珀莱雅2019年前三季度的营收、扣非后归母净利润增速分别为33.35%以及41.50%。丸美股份2019年前三季度的营收、扣非后归母净利润增速为14.77%以及40.24%。

对比来看，上海家化同期的营收、扣非后归母净利润增速分别只有5.81%以及2.00%。

 复兴之路任重道远 

面对增长困局，上海家化通过对外收购、渠道变革等方式寻求突破。

2017年，上海家化以2.93亿美元收购家化集团旗下全资子公司Arianna持有的Cayman A2 100%股权和相关股东债权，后者的主营业务为婴幼儿喂哺工具及护理产品的生产、销售，旗下拥有Tommee Tippee品牌。

2019年，Cayman A2, Ltd.实现营收收入17.03亿元、归母净利润8611.87万元，同比分别增长4.28%以及14.40%。

渠道变革上，上海家化来自线上的营收占比持续提升。2016-2019年期间，上海家化来自线上的营收从8.50亿元上升至25.83亿元，复合增速达到44.84%。对比来看，同期来自线下的销售额只从44.71亿元上升至50.08亿元，复合增速为3.85%。其中，上海家化2019年来自线下的销售额还出现了同比下滑。

不过，从2019年财务数字表现出来的变革结果来看，上海家化要想焕发新春，可能仍然任重道远。（CJT）

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