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万泰生物于2020年4月29日登陆上交所，发行价8.75元/股，发行数量4360万股。

上市以来，公司股价表现强势。截至6月3日收盘，万泰生物已连续录得23个一字涨停板，股价上涨至102.63元/股，相较发行价上涨超过10倍。对比2020年新上市的其他A股公司，万泰生物上市以来的连续一字涨停板数量最多。目前，万泰生物市值达到445亿元，市盈率（TTM）超过180倍。

实控人是农夫山泉控股股东

公开资料显示，万泰生物控股股东为养生堂，实控人是公司董事长钟睒睒。上市前，钟睒睒直接持有万泰生物20.2053%股份，并通过养生堂间接持有公司63.3526%的股份，合计持股比例为83.5578%。

值得一提的是，钟睒睒还是农夫山泉的控股股东，合计持有后者87.4472%的股份。2020年4月，农夫山泉向香港联交所提交上市申请。如果上市成功，那么钟睒睒将拥有A股、港股两大上市公司。

万泰生物招股书显示，公司上市募集的资金将用于化学发光试剂制造系统自动化技术改造及国际化认证项目、宫颈癌疫苗质量体系提升及国际化项目以及营销网络中心扩建项目。

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图1：万泰生物募集资金用途

超八成营收来自诊断试剂

万泰生物主营为体外诊断试剂、仪器以及疫苗的研发、生产及销售。其中，诊断试剂产品适用于艾滋、肝炎、结核等疾病。疫苗产品包括戊肝疫苗以及新获批二价宫颈癌疫苗。值得一提的是，公司的宫颈癌疫苗是目前全球第3个、中国唯一获批上市的国产二价宫颈癌疫苗。

在研诊断试剂产品中，万泰生物拥有包括快速诊断试剂、酶联免疫诊断试剂以及化学发光诊断试剂在内的多个在研产品。疫苗方面，冻干水痘减毒活疫苗处于三期临床试验、重组人乳头瘤病毒 6/11 型双价疫苗（大肠杆菌）和重组人乳头瘤病毒九价疫苗（大肠埃希菌）处于临床二期、冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）则处于临床一期。

2017年、2018年和2019年，万泰生物分别实现营业收入9.5亿元、9.83亿元和11.84亿元，同比分别增长12.49%、3.49%和20.46%，增速并不算快。从2019年营收构成来看，诊断试剂贡献营收9.65亿元，占比超过八成，是公司最主要的收入来源。疫苗产品中戊肝疫苗贡献营收1496.64万元，占比1.3%。

同期，公司的归母净利润分别为1.5亿元、2.93亿元和2.09亿元。2019年出现利润下降主要是因为公司2018年将溶瘤病毒药物、乙肝病毒治疗性药物等生物医药技术转让予养生堂产生非经常性收益约1.34亿元。

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图2：2017-2019年万泰生物营收、归母净利润及扣非后归母净利润

2020年一季度，万泰生物实现营业收入3.11亿元、归母净利润7043.66万元，同比分别增长24.09%和75.02%，增速相较过去几年有所加快。对于营收增长，万泰生物表示：“受疫情影响，公司常规诊断试剂销量出现一定下滑，但与新冠肺炎诊断相关的试剂及设备销量出现了较大幅度的增长，以及公司与GSK研发合作技术收入增加。”

二价宫颈癌疫苗市场前景待验证

万泰生物的二价宫颈癌疫苗于2019年12月30日正式获得国家药监局批准上市。万泰生物在招股书中估算：“目前国内适合进行宫颈癌疫苗接种的9-45岁女性共计约3亿人，即使按国产宫颈癌疫苗售价为进口疫苗的1/2（约300元/剂，900元/人）计算，存量市场规模高达2700亿元，按1%的疫苗接种率估计市场需求为27亿元。如我国将宫颈癌疫苗纳入计划免疫，疫苗价格下降到100元/人，按国内每年新增适龄女性900万人估计，年增量市场规模约9亿元。” 中检院生物制品批签发信息透露，万泰生物的二价宫颈癌疫苗于2020年4月获批签发数量超过9万瓶。

但仔细研究发现，国内宫颈癌疫苗市场也面临着较为激烈的竞争。截至目前，GSK的二价苗、默沙东的四价、九价苗均已在万泰生物之前获批上市。除此之外，国内也有多家企业布局宫颈癌疫苗，部分公司进度靠前。比如，沃森生物子公司泽润生物的二价苗目前已经处于三期临床总结阶段。成都生物制品研究所、上海生物制品研究所的四价苗则分别处于三期和二期临床阶段。九价苗中，除了万泰生物进度较为领先，北京康乐卫士生物技术股份有限公司也已处于二期临床阶段。

此外，保护效力相对更好的四价、九价宫颈癌疫苗正不断侵蚀二价苗市场空间。

天风证券研究显示，GSK的二价苗上市后在2011年达到最大销售额5.06亿英镑，随后受竞争影响销售额逐渐下降。中国市场的情况同样如此，二价苗批签发数量在所有宫颈癌疫苗中的占比呈下降趋势。其中，中国2019年四价苗、九价苗分别批签发532万剂、332万剂，同比增长40%和173%。同期二价苗批签发数量为201万剂，同比下滑5%。

另外，由于万泰生物的免疫诊断试剂产品、化学发光诊断试剂产品以及戊肝疫苗、宫颈癌疫苗大多来源于与厦门大学的合作研究成果。如果未来双方合作协议到期后不再续约，可能会影响到万泰生物新产品的推出。

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