大运汽车股份有限公司（以下简称“大运汽车”或“公司”）近期更新发布创业板首次公开发行股票招股说明书(申报稿)。公司选用第一套上市标准，拟发行不超过约2.68亿股，占发行后总股本的20%，拟募资总额约51.67亿元，用于生产车间（线）智能化、数字化技术改造等5个项目。

截至招股书签署日，公司实控人控制七成以上公司股份，公司股权较为集中。报告期内，公司业绩存在一定波动，截至期末主营毛利率低于可比公司均值。此外，公司还提示存在存货减值等风险。

实控人合计控制75.68%公司股份 

大运汽车主要从事重卡、中卡、轻卡、其他专用车辆以及新能源汽车的研发及产销，主要产品包括燃油类、燃气类货车及新能源物流车、客车、乘用车等。公司股票曾于2016年12月在全国股转系统挂牌公开转让，并于2017年11月终止挂牌。

截至招股书签署日，大运九州持有公司约74.53%的股份，系公司控股股东。公司董事长远勤山直接持有公司约1.06%的股份，另外通过大运九州以及大运集团控制8亿股公司股份，合计控制公司约8.11亿股股份，约占公司当前总股本的75.68%，系公司实际控制人。

除控股股东外，截至招股书出具日，持有公司股份的机构股东还有中冀汇智、江苏中小基金、海尔创业、佳运合伙、成运合伙、毅达并购、运豪合伙、德运合伙、北京瑞植、嘉兴淳泽、中冀惠金以及大运集团。其中，中冀汇智与中冀惠金为同一管理人旗下的两只私募基金，中冀汇智持股11.66%，中冀惠金持股约0.12%。江苏中小基金和毅达并购为同一管理人管理的两只私募基金，江苏中小基金持股约3.5%，毅达并购持股约1.17%。

此外，招股书显示股东佳运合伙作为公司实控人女儿的一致行动人，系公司关联方，持股比例约1.48%。同时，实控人远勤山分别持有佳运合伙、成运合伙、运豪合伙及德运合伙14.27%、       8.32%、7.49%及1.96%的股份。

业绩下行，毛利率低于可比公司均值 

根据招股书，大运汽车报告期内以卡车尤其是重型卡车销售收入为主。2017年至2019年，公司营收分别约88.42亿元、102亿元及96.76亿元，归母净利润分别约5.48亿元、6.48亿元及4.5亿元。2020上半年，公司营收约49.35亿元，归母净利润约1.32亿元。

2019年及2020上半年，公司营收同比分别下滑5.13%和16%，归母净利润同比分别下滑30.49%和47.95%。公司业绩呈下行趋势。

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图1：2016年至2020上半年大运汽车总营收与归母净利润变动

报告期内，公司主营业务毛利率分别为11.38%、13.33%和 12.3%及8.3%。2019年及2020上半年，公司主营毛利率下行，且低于可比公司均值。

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图2：2017年至2020上半年大运汽车主营毛利率变动及与行业对比

根据招股书，公司2019 年及2020上半年主营毛利率下降主要系非新能源整车营收占比提升，而非新能源整车的毛利率较低，进而拉低公司主营毛利率。

不过，从公司新能源车产销数据来看，公司主营毛利率下滑一定程度上还与新能源乘用车有关。

2019年及2020上半年，公司新能源车的产品结构出现变化，作为公司毛利主要来源之一的新能源物流车产销量明显下降，同时新能源乘用车产销量明显增加。而招股书显示，2019年和2020年上半年公司新能源乘用车业务毛利率分别约-20.27%和-20.02%，持续亏损。

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图3：2017年至2020上半年大运汽车新能源汽车产销情况

募资主要用于扩产，存货减值风险值得关注 

此次申请上市，大运汽车拟募资总额约51.67亿元，其中约7.13亿元用于集团生产车间（线）智能化、数字化技术改造项目，约7.5亿元用于四大工艺智能化、数字化技术提升改造项目，约7.08亿元用于分公司生产车间（线）智能化、数字化技术改造项目，约25.3亿元用于纯电动轻型客车及多用途乘用车扩建项目，约4.67亿元用于整车及汽车零部件试验试制中心技术提升改造项目。

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图4：大运汽车募集资金运用

具体来看，生产车间（线）智能化、数字化技术改造以及四大工艺智能化、数字化技术提升改造项目是对公司现有生产工艺的升级，有助提升公司牵引车、自卸车、载货车、专用车和挂车五大系列两千多个车型的产能和生产效率。

整车及汽车零部件试验试制中心技术提升改造项目是对公司现有研发能力的升级，有助于公司现有产品迭代及产业升级。

此外，公司此次募资约半数将用于纯电动轻型客车及多用途乘用车扩建项目，建成后可形成年产2万辆纯电动轻型客车和10万辆多用途乘用车生产能力。公司表示该项目的实施可进一步扩展公司产品线，拓展新的利润增长点，增强公司抗风险能力。可行性报告测算该项目年均销售收入为136亿元。

需要留意的是，2017年、2018年、2019年及2020上半年公司账面存货分别约44.81亿元、34.1亿元、25.5亿元及18.21亿元，占同期流动资产的比例分别约51.91%、39.35%、31.42%和21.86%。存货账面余额金额较大，且占流动资产的比例较高。根据招股书，公司存货中，发出商品金额较大，主要与公司新能源车辆的收入确认政策有关。公司对新能源领域进行扩产，相关存货减值风险值得关注。

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