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中顺洁柔(002511.SZ)日前发布了2019年半年度报告。

财报显示,公司2019上半年实现营业收入31.72亿元,相比去年同期增长22.67%;归母净利润约2.75亿元,相比去年同期增长37.59%,其增速高于营收增速。

在经营业绩提升的同时,部分股东和董高监持续减持公司股份,公司未来业绩能否持续高增长?

 高毛利产品占比提高,推动利润增长 

公开资料显示,中顺洁柔是国内首家A股上市的生活用纸企业,专业生产生活用纸系列产品。公司拥有“洁柔”、“太阳”等国内生活用纸品牌,主要产品为卷纸、手帕纸、软抽纸和盒巾纸等。

翻查历年财务报表,在2014至2018年的五年间,公司营业收入和归母净利润均持续增长。营业收入由2014年的25.22亿元增长至2018年的56.79亿元,复合增速为22.5%。归母净利润由2014年的0.68亿元增长至2018年的4.07亿元,复合增速达56.4%,显著快于营收增速。

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利润快速增长的原因部分源于高毛利产品的占比提升。

从产品分类来看,公司的产品主要分为卷纸类和非卷纸类。近几年来,公司卷纸类产品的营收占比在逐渐降低,非卷纸类产品的营收占比不断抬高。2014年公司卷纸类产品营收占比为46.7%,非卷纸类产品为50.4%;2018年,卷纸类产品占比下降至36.5%,非卷纸类产品占比提升至61.2%。

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根据公开资料,近几年里卷纸类产品的毛利率最高到达30.90%。非卷纸类产品主要有手帕纸、抽纸和湿巾,其毛利率在2014年至2017年间基本维持在40%左右,远高于卷纸类产品毛利率。

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 竞争对手对比:营收增长迅速,毛利率高于同行业 

从行业发展来看,生活用纸是我国造纸业中发展较为迅速的纸种。根据RISI统计数据,从2007至2017年,我国生活用纸产量由520吨增至923吨,年复合增长率为5.9%;消费量由476万吨增至851万吨,年复合增长率为6%。行业规模上,2009年我国生活用纸市场规模为454亿元,2017年市场规模扩大至1,106亿元,年复合增长率为11.8%。

根据公开资料,按照产能规模大小,生活用纸企业可以分为三个梯队。恒安国际、维达国际、金红叶和中顺洁柔属于国内生活用纸行业的第一梯队成员,年产能在50吨以上。

据东北证券统计,按照产能口径计算,2018年恒安国际、维达国际、金红叶和中顺洁柔的市占率分别为9.9%,8.9%,9.6%和5.8%,中顺洁柔的市占率在第一梯队的企业中较低。

就盈利方面进行对比,中顺洁柔营收增长迅速,生活用纸毛利率高于同行业。

从四大企业生活用纸收入增长来看,2014年至2018年生活用纸收入的复合增速最高的是中顺洁柔(22.50%),其次是维达国际(14.35%)和金红叶(7.23%),最后是恒安国际(4.36%)。

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据东北证券统计,近三年来第一梯队四大企业的生活用纸业务毛利率均有所下滑,但中顺洁柔的毛利率一直处于首位。2018年,中顺洁柔的生活用纸业务毛利率为34.6%,恒安国际、维达国际和金红叶的生活用纸业务毛利率分别为22.5%,28.14%和27.38%,均低于中顺洁柔。

 应收账款攀升,坏账风险需关注 

伴随着生产规模和营业收入的增长,公司的存货和应收账款也在逐步攀升。

从2014年到2018年,公司存货由6.31亿元上升至8.58亿元;应收账款由3.39亿元上升至7.38亿元。2018年,应收账款增速为23.2%,略高于营业收入增速22.43%。截至2019年6月30日,公司存货金额达约8.89亿元,占净资产的24.4%;应收账款金额约7.27亿元,占净资产的20.0%。

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需要一提的是,根据财报披露,公司对账龄在信用期以内的应收账款以2.00%的比例计提坏账准备,对账龄超过信用期但在1年以内的应收账款以5.00%的比例计提坏账准备,对账龄在1至2年的应收账款的坏账准备计提比例便提升至15%。

公司目前绝大部分的应收账款都在1年以内,金额约7.18亿元,若这部分应收账款的回收出现问题,导致账龄超过1年,坏账准备则会剧增,造成巨额资产减值损失。

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 董监高、股东持续减持 

值得注意的是,在经营业绩持续走好的同时,公司部分董监高和重要股东进行了减持。

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根据深圳交易所公开信披数据,自2018年末至今,公司部分董监高持续减持公司股份,合计减持数量已超过90万股,减持参考金额超过762万元。

此外,董监高的减持动作似乎并未停止。7月30日,公司发布减持计划预披露公告,公司董事、董事会秘书、副总经理周启超先生拟减持不超过221,193股股票,拟减持比例不超过公司总股本的0.0169%。减持期间为自公告披露之日起15个交易日后的6个月内。

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2019年7月9日,公司发布公告,第一期员工持股计划“云南信托•中顺洁柔中顺1号集合资金信托计划”持有的公司股票28,310,233股已全部出售完毕。另外,根据2019年半年报,公司前十大部分股东进行了减持,具体减持情况如下:

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中顺洁柔的增长未来能否持续?(WGX)

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